Всё для Форекс

Опубликованные на прошлой неделе данные по темпам экономического роста в Еврозоне за третий квартал в очередной раз породили сомнения в надежности государственных долговых обязательств некоторых стран валютного союза. Доходность по облигациям Испании, Ирландии и Португалии в середине октября снова подскочила, поскольку инвесторов напугали перспективы охлаждения мировой экономики, в результате, подразумеваемая стоимость займов в ослабленных странах Еврозоны резко увеличилась. Неужели на этот раз история повторится. Европейская стратегия управления долгом, судя по всему, ориентирована на то, чтобы эта проблема висела над Европой как можно дольше. Согласно плану, правительства должны стремиться к первичному бюджетному профициту и снизить отношение долга к ВВП до 60% к 2030 году.

Подразумеваемые профициты просто умопомрачительны. С учетом разумно обоснованных допущений относительно показателей роста и процентных ставок, среднегодовое значение на конец четвертого десятилетия этого века превысит 4% в Испании, 5% в Ирландии, Италии и Португалии, и 7% в Греции. Проще говоря, ни одна страна не может так долго жить с профицитами таких масштабов, не спровоцировав при этом бунт среди налогоплательщиков. Поправка. Почти ни одна страна. С середины 1970-х годов было зафиксировано три случая, когда страна поддерживала первичный профицит в размере 5% на протяжении десяти лет.

Это Норвегия в период с 1995 года. Профицит наблюдался в период максимально высоких показателей добычи нефти и газа, при этом страна откладывала излишки прибыли в государственный фонд благосостояния. Затем Сингапур, начиная с 1990 года. Этот город-государство отличается очень сильной и открытой экономикой, в высшей степени зависимой от динамики мировых рынков акций. Это обстоятельство позволило ему отложить кругленькую сумму на черный день. Но к Европе ни то, ни другое совершенно не относится.

Третий случай - Бельгия, начиная с 1995 года - возможно, покажется более уместным для сравнения с современной Европой. Но и у этой страны также были свои уникальные обстоятельства. Во второй половине 1990-х было принято решение создать единую валюту. Бельгия должна была доказать свою готовность снизить долговую нагрузку, чтобы войти в валютный союз. «Дисквалификация» стала бы катастрофой для страны - основателя Евросоюза, экономика которой тесно связана с Германией и Францией.

Пример Бельгии заставляет задуматься, почему другие страны, например, Италия, не придерживаются аналогичной стратегии. Ответ нужно искать в иснтитуциональных реформах, нацеленных на формирование первичных профицтов, которые проводила Бельгия, начиная с 1980-х. Страна реформировала свою налоговую систему, расширила налоговую базу и снизила верхнюю границу маржинальных ставок. Она наделила Федеральное бюро планирования полномочиями, необходимыми для составления независимых бюджетных прогнозов. Она ограничила расходы региональных правительств. Она провела реструктуризацию Высшего финансового совета, обязав его контролировать и координировать фискальные политики на федеральном и региональном уровнях.

Сроки реализации этих мер, а также тот факт, что первичный профицит исчез вскоре после перехода Бельгии на евро, говорят о том, насколько важно в данном случае внешнее давление и наличие надежных внутренних институтов. В таких ли обстоятельствах оказались проблемные страны Европы с высоким уровнем государственного долга? Да, правительствах этих государств испытывают серьезное давление со стороны рынков облигаций. Но давление со стороны избирателей ничуть не меньше. Вряд ли они будут 10-15 лет терпеливо смотреть на то, как пять процентов национального дохода уходит на оплату долгов, сделанных прошлыми поколениями. Этим странам не хватает сильных фискальных институтов.

Все сводится к тому, что официальная стратегия Европы по урегулированию долгового кризиса не сработает. К счастью, есть приемлемые альтернативы - по крайней мере, в теории. Одна из них - это увеличение знаменателя в дроби долг/ВВП. Эффективную долговую нагрузку можно снизить за счет роста экономики и, соответственно, повышения государственных доходов. В данном случае возрастет способность стран обслуживать свои долги. К сожалению, рост не берется из воздуха. Европейские политики уже продемонстрировали свою неспособность взять его хоть откуда-нибудь. Другая альтернатива - реструктуризация долга. Чиновники не оставляют мысль о списании государственного долга, обещая Греции снижение процентных ставок и увеличение срока погашения долга, но отрицая необходимость в фундаментальной реструктуризации и масштабном применении подобных мер. События последних недель ясно дали понять, что долго так продолжаться не может.

Барри Эйхенгрин
Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times